中國資本外流調查報告

時間：2024-11-07 05:23:54 調查報告我要投稿

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2016中國資本外流調查報告

　　盡管央行一再聲明人民幣沒有貶值基礎，但自英國脫歐事件以來，人民幣匯率走勢實在非常不樂觀。高盛的研究員通過調查離岸與在案人民幣資金流向得出外管局或許正在不斷掩飾資本外流嚴峻程度的結論。

2016中國資本外流調查報告

　　據高盛統計，最近幾個月內的跨境人民幣流動可能掩蓋了中國真正的資金外流水平。高盛分析師MT Tang以及Maggie Wei的報告顯示，根據他們的計算，自10月以來，總凈資金流出已達5，000億美元，比國家外匯管理局所提供的3300億美元的在岸外匯結算高出50%。

　　以下是來自高盛分析師MK Tang的報告詳情：

　　中國資金流更新——跨境人民幣流動如何以不同渠道掩飾資金外流的壓力:

　　我們更新了對中國的資金以及外流渠道的預測。分析顯示第一季度的凈資金流出為1，230億美元(去年第三季度結合第四季度的資金凈流出為5，040億美元)

　　第一季度的凈流出中，約70%是由中國居民積累外國資產所造成的;40%源自外匯負債的償還;還有-10%來自外國人對人民幣資產的需求。(外國人乃第一季度凈流入的來源之一)這個組成結構與我們早前對2015年下半年的預測大致相同。

　　另外，我們標示了自去年10月以來高達1，700億美元的人民幣由在岸流向離岸的凈流量，這有助于減少外匯儲備的下降，并且向離岸人民幣遠期點數施加了下行壓力。在我們看來，這筆資金流并不能以市場因素作充分的解釋，看來也沒有導致外國人離岸人民幣的持有量增加。

　　我認為中國真正的外匯外流資金壓力可能被掩飾了，在最近幾個月里每個月被縮小了約200億美元(或50%)。

　　放眼未來，我們認為追蹤跨境人民幣的流動以更全面的了解中國的基本資金流情況也很重要。

　　企業償還外匯債務：根據我們的預測，在2015年下半年，由中國企業償還外匯債務所帶來的資金外流高達1，560億美元，今年第一季度的則有約600億美元。我們把中國企業的外匯債務分成4個主要部分，分別為貿易債務、境外銀行對中國非銀行機構的債權、中國企業發行的外幣債券，及境內銀行(例如中國工商銀行(601398,股吧))借給中國國內非銀行行業的外匯貸款。

　　中國居民累積的外匯資產：根據我們的計算，在2015年下半年，由中國居民對海外資產的需求所帶來的資金外流有約3，620億美元，今年第一季度的則有1，080億美元。中國居民累積的外匯資產包括對外直接投資、投資組合的資產，以及其他投資資產。這三個渠道在去年下半年有約2，680億美元的資金外流，在今年第一季度則有690億美元的資金外流。經過一段時間的討論，我們認為凈誤差與遺漏(NEO)的負值可能是變相的資金外流，因此，我們也把NEO包含在中國居民購買外匯資產所帶來的資金外流的其中一部分內。

　　外國人出售的人民幣資產：與去年下半年相比，在今年的第一季度里，這個驅動因素有所減弱。在去年下半年，由外國人減持人民幣資產所帶來的資金外流有約74億美元。在今年第一季度，按凈額計算，外國人累積的人民幣資產不降反增，有約196億美元，主要是由入境外商直接投資(FDI)以及相對穩定的離岸人民幣所導致的。

　　高盛總結如下：

　　今年第一季度的總資金凈流出達1，230億美元，在總結了不同渠道的資金外流后，中國居民購買外國資產占70%的資金外流，中國企業償還外匯債務占40%。外國人增持人民幣資產幫忙減少了約10%的資金外流。在去年下半年，根據我們基于實際數據的計算，中國居民購買外國資產占70%的資金外流，中國企業償還外匯債務占29%，外國人減持人民幣資產僅占1%的資金外流。

　　這與我們在1月份的分析大致相同，(我們的預測比例為：60%/30%/10%);盡管最終的官方數據顯示，相比起我們基于國際收支(BOP)及外匯債務數據的預測，外國人減持人民幣資產是一個更為不重要的驅動因素，而中國居民購買外匯資產則是更為重要的驅動因素。

　　雖然據BOP的數據顯示，第一季度資金外流的速度有所減緩，但所減緩的程度未必有數據所顯示的那般多。

　　確切地說，自去年10月以來，我們觀察到一大筆在岸流向離岸的人民幣凈流量，主要是源自以人民幣結算的貿易(即是中國進口商以人民幣支付進口貨物)。到五月為止，總計有1，700億美元或平均每月有200億美元。這筆資金流減少了中國所面對的整體資金外流壓力，因為這意味著進口商不必購買同樣多的外匯以支付進口貨物(因為他們以人民幣結算)。

　　這也有助于解釋我們以下問題的看法：盡管市場預期的國家相關單位將執行大型穩定離岸人民幣的操作，為何離岸人民幣遠期點數(或相等地，離岸人民幣利率)仍然在過去幾個月里普遍下降。

　　與之前的操作相比，這次有點不太尋常。在以前，跨境人民幣凈流量通常是由離岸人民幣的市場情緒所驅動的。例如，當離岸人民幣市場情緒強勁時，離岸人民幣傾向對在岸人民幣溢價(即美元/離岸人民幣的匯率比美元/在岸人民幣的匯率低)，自然地把人民幣凈流量從在岸驅向離岸(例如用于貿易結算時)以滿足對人民幣的高需求;反之亦然。

　　然而，特別是自2015年8月的人民幣匯改后，離岸人民幣一直表現疲弱。雖然離岸人民幣與在岸人民幣的差距在過去的幾個月里有所縮小，離岸人民幣通常來說依然比在岸人民幣便宜(美元/離岸人民幣匯率高過美元/在岸人民幣匯率)。因此，典型的市場驅動關系將認為這會形成一筆從離岸流向在岸的人民幣凈流量。事實上，自去年10月以來情況卻剛好相反，形成了鮮明的對比——

　　當離岸人民幣越便宜(相對在岸人民幣)，在岸流向離岸的人民幣凈流量則越大。

　　總之，我們無法識別出任何明顯的能夠解釋人民幣在過去幾個月內的流動的市場力量;在我們看來，非商業驅動因素似乎是一個更有可能的解釋途徑。

　　另一個有意思的發現在于，這一大筆人民幣流向離岸市場的凈流量看來并沒有反映在外國人所持有的離岸人民幣資產里。一般來說，如果國外非銀行機構收取了人民幣，這筆錢能很有可能會變成離岸人民幣存款;如果被國外銀行所收取，這筆錢將被反映在銀行持有的離岸人民幣資產的上升。然而，在兩個主要的離岸人民幣市場——香港以及臺灣，離岸人民幣存款在過去的幾個月一直呈下跌趨勢;而香港的銀行就“其他貨幣”的現貨頭寸也一直在下降。

　　更廣泛來說，在最近，國外機構所持有的在岸人民幣存款(包括境外銀行安置在境內銀行的離岸人民幣)大幅偏離迄今為止與離岸人民幣累計凈流量的同步模式，更甚至在絕對數值上被后者所超越。

　　簡單來說，中國正在掩蓋大量的資金外流，遠比今年頭三個月所報道的1230億美元多。

　　這些官方數據拼湊起來只能符合以下兩種可能性的其中一種：

　　1. 一些離岸人民幣清算銀行在離岸市場買入人民幣然后再于在岸外匯市場賣出人民幣。在這種情況下，這些人民幣大多數被賣給中國央行的可能性并不大，因為據國家外匯管理局的在岸外匯結算數據顯示，在過去的幾個月里，中國央行的外匯儲備數據與在岸外匯需求基本一致(即是這不代表中國央行動用了大部分的外匯儲備以滿足離岸人民幣清算銀行對外匯的需求)。

　　換句話說，在這種情況下，很有可能銀行(或者其他非央行的在岸外匯市場參與者)動用了他們自己的外匯頭寸以購買人民幣。而這么做可能使銀行遭受了損失，因為在過去的幾個月里離岸人民幣普遍走弱。在四月底，國家外匯管理局放寬了對在岸銀行的外匯凈敞口頭寸的監管，進一步以1，000億美元做空外匯。

　　2. 一個能進入離岸及在岸人民幣市場的中國機構(有可能是國家支持的)，以外匯在離岸市場購買人民幣然后把人民幣投資在在岸資產。由于該機構是中國機構，它的人民幣資產便不會被反映在外國人所持有的人民幣資產中。

　　比特港:離岸人民幣只能透過滬港通來投資A股，如果歪果仁的猜測是真的，那么之前若干次精準抄底的若干滬股通資金大部分來自于“

　　出口轉內銷”。當南下的港股通資金，巧遇正北上的滬股通資金，兩邊握手互道一聲同志珍重，然后各奔南北.......這畫面太美不敢想。

　　總的來說，現實是，自10月以來的外匯流出并非3，300億美元，真正數目要高多50%，即是高達5，000億美元，意味著中國的資金外流情況盡管已經很嚴峻，卻仍在惡化中，除此之外，中國政府正在努力掩蓋事實。

　　高盛寫道：

　　基于以上的討論，有可能實際的基本外匯流動情況(即是中國企業、居民及外國人對外匯/人民幣的需求)比國家外匯管理局的在岸外匯結算數據所顯示的更為不樂觀。(例如，根據國家外匯管理局的數據，五月份的外匯流出有約20億美元)，但在那個月里也有約240億美元的人民幣流向離岸市場——如果我們假設這筆流量并非由市場驅動的并且隨后沒有被外國人持有，那么五月份的基本外匯流出可能達260億美元。自去年10月以來的8個月里，這種方法將顯示總凈外匯流出高達約5，000億美元，或者是比國家外匯管理局的在岸外匯結算數據所意味的3300億美元高50%。

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